自2011年1月下旬以來，國際市場原油價格開始上行，Brent原油（倫敦洲際交易所布倫特原油）較WTI原油（紐約商業(yè)交易所西得州輕質(zhì)原油）由以往的貼水轉(zhuǎn)變?yōu)樯�水。進(jìn)入6月份之后，Brent與WTI原油的價差快速擴(kuò)大，6月中旬甚至達(dá)到了23美元/桶。究竟是什么原因?qū)е铝薆rent原油由貼水變?yōu)樯�水？這種格局能否長期維系？回歸正常需要滿足哪些條件？
　　不同市場基準(zhǔn)
　　想要搞清楚Brent原油為什么由貼水變?yōu)樯�水，首先必須了解國際石油市場的劃分以及各自的定價機(jī)制。一般認(rèn)為，全球共有五大石油現(xiàn)貨市場，包括北美市場、歐洲市場、中東市場、亞太市場和加勒比市場。其中，歐洲市場由ARA（阿姆斯特丹-鹿特丹-安特衛(wèi)普）市場和倫敦市場兩個部分組成。
　　Brent與WTI原油期貨價格分別代表了不同市場的價格基準(zhǔn)。北美石油市場以WTI原油期貨價格作為定價基準(zhǔn)，歐洲石油市場由Brent原油期貨價格作為定價基準(zhǔn)，而中東石油市場則以歐佩克一攬子報價或產(chǎn)油國的官方報價作為定價基準(zhǔn)。
　　由于Brent和WTI分別代表歐洲和北美兩個不同石油市場的基準(zhǔn)價格，因此，Brent原油期貨價格必須對歐洲石油市場的供需狀況作出反應(yīng)，WTI原油期貨價格則須對北美特別是美國石油市場的供需狀況作出反應(yīng)。
　　歐洲供需失衡推高Brent
　　今年原油價格的上漲和Brent原油由貼水變?yōu)樯�水，都是建立在中東政治動亂和北約打擊利比亞的基礎(chǔ)之上的。事實上，中東的政治動亂嚴(yán)重影響了投資者預(yù)期，而北約空中打擊利比亞則直接導(dǎo)致供應(yīng)中斷。利比亞的原油產(chǎn)量由此前的180萬桶/天降至45萬桶/天，減少超過130萬桶/天。
　　利比亞原油大多出口歐洲國家，包括法國、希臘、意大利、葡萄牙、西班牙、愛爾蘭和瑞士等。僅以2010年為例，意大利和愛爾蘭進(jìn)口利比亞原油的比例超過了22%，法國超過了16%，希臘超過了14%，葡萄牙和西班牙超過了12%。其中，法國進(jìn)口原油的數(shù)量約185萬桶/天，意大利約169萬桶/天，西班牙約150萬桶/天。換句話說，利比亞的減產(chǎn)，使得上述國家的原油進(jìn)口大幅減少。
　　供需失衡的結(jié)果，就是歐洲原油庫存的大幅下降。到2011年4月時，OECD歐洲的原油庫存從一年前的3.55億桶，降至3.22億桶左右，下降了約3300萬桶。此外，OECD歐洲國家的原油產(chǎn)量從2001年的700萬桶/天降至2011年的400萬桶/天，平均年降幅約30萬桶/天，這主要由于北海油田的老化導(dǎo)致產(chǎn)量逐年下降。
　　有一種觀點認(rèn)為，只要沙特增產(chǎn)，就可以填補利比亞留下的供應(yīng)缺口。還有一種觀點認(rèn)為，盡管沙特還有足夠的剩余產(chǎn)能（約300萬桶/天），但其品質(zhì)大多無法與利比亞產(chǎn)原油（輕質(zhì)低硫）相比，因而無法滿足歐洲煉廠的苛刻要求。筆者傾向于后一種觀點，否則，沙特應(yīng)該單獨增產(chǎn)，直接增加向歐洲的原油供應(yīng)。
　　北美原油庫存高企拖累WTI
　　與歐洲市場不同，北美市場受利比亞供應(yīng)中斷的影響極為有限，主要是由于美國對利比亞原油的依賴程度較低，且來自加拿大的供應(yīng)充足。根據(jù)美國能源信息署公布的數(shù)據(jù)，到7月1日為止，美國原油庫存為3.586億桶，庫欣（紐約商業(yè)交易所交割地）庫存為3700萬桶。事實上，自2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)以來，美國原油庫存始終高于5年的平均水平，且大多數(shù)時間處于歷史較高水平。
　　正是不同區(qū)域市場之間的這種結(jié)構(gòu)性差異，導(dǎo)致了Brent原油的溢價。事實上，在今年的大多數(shù)時間內(nèi)，Brent原油價格都在105~125美元/桶之間波動，WTI原油則在95~115美元/桶之間波動。兩者之間的上下邊界大約相差10美元/桶。從這種意義上說，Brent升水達(dá)到或超過20美元/桶，應(yīng)該是買入WTI和賣出Brent進(jìn)行套利操作的機(jī)會。
　　Brent升水何時消失？
　　通過以上分析，我們大體可以作出以下判斷：除非導(dǎo)致國際石油市場結(jié)構(gòu)性失衡的因素消失，否則Brent原油的溢價將難以消失。然而，有兩種情況可能對這種結(jié)構(gòu)性失衡進(jìn)行修復(fù)：一是歐洲供應(yīng)趨緊的局面得以緩解，二是北美的供應(yīng)開始趨緊。換言之，一旦歐洲供應(yīng)趨緊的局面開始緩解，Brent原油價格回落的速度必將超過WTI原油。如果北美的供應(yīng)開始趨緊，則WTI原油價格必將補漲，向Brent原油靠攏。兩者的作用都將導(dǎo)致Brent原油升水收窄、消失或回歸貼水。
　　然而，緩解歐洲供需緊張的必要條件是利比亞恢復(fù)原油供應(yīng)，或其他國家填補利比亞留下的供應(yīng)缺口。就目前的情況來看，利比亞恢復(fù)供應(yīng)的先決條件短期內(nèi)難以實現(xiàn)。北美供應(yīng)趨緊，意味著要有新的供應(yīng)中斷出現(xiàn)。相比之下，在第三季度后一種局面出現(xiàn)的概率較大。
　　盡管Brent原油溢價的格局仍將持續(xù)，但不排除北大西洋（600558）颶風(fēng)使其改變的可能性。換句話說，一旦颶風(fēng)襲擊美國墨西哥灣原油生產(chǎn)基地，則WTI原油價格必將受到支撐補漲，導(dǎo)致Brent原油升水收窄或者消失。事實上，北大西洋颶風(fēng)和其他突發(fā)事件，隨時都有可能導(dǎo)致新的供應(yīng)中斷。一般認(rèn)為，每年的6~11月份是北大西洋颶風(fēng)季節(jié)，其峰值一般出現(xiàn)在8月底或9月初。換句話說，進(jìn)入7月下旬之后，熱帶風(fēng)暴出現(xiàn)的概率及其頻率將快速增加。投資者可以選擇在颶風(fēng)襲擊美國墨西哥灣時，進(jìn)行買入WTI原油和賣出Brent原油的套利操作，并等待Brent原油升水收窄或消失時平倉。