資本流動(dòng)性過(guò)剩：減少還是利用？

來(lái)源：時(shí)間：2008-02-22 11:53:04

　　如果企業(yè)是沒(méi)上市的，企業(yè)的凈資產(chǎn)代表了它真正的價(jià)值所在，所以我要買這個(gè)企業(yè)，資本就在企業(yè)的凈資產(chǎn)的上下方流動(dòng)，那么有了資本市場(chǎng)之后，凈資產(chǎn)這個(gè)概念就已經(jīng)沒(méi)有多大價(jià)值了。相當(dāng)多的企業(yè)，它的價(jià)格都是要高于凈資產(chǎn)的，那么是否就是它出現(xiàn)了泡沫呢？金融資產(chǎn)價(jià)格初期出現(xiàn)了泡沫，如果按我們傳統(tǒng)的理念，到了那個(gè)時(shí)候，與企所謂的凈資產(chǎn)可能相差兩三倍，不像今天，和凈資產(chǎn)相達(dá)到10倍、20倍甚至30倍。
　　和早期相比較，現(xiàn)在金融資產(chǎn)的價(jià)值更進(jìn)一步膨脹。我個(gè)人認(rèn)為這種金融資產(chǎn)的價(jià)格或者價(jià)值的膨脹是個(gè)趨勢(shì)。實(shí)際上有了資本市場(chǎng)之后，這個(gè)金融資產(chǎn)本身就已經(jīng)膨脹了。
　　因?yàn)檫@些市場(chǎng)化的金融資產(chǎn)的總值加起來(lái)，和實(shí)體經(jīng)濟(jì)相對(duì)應(yīng)的那些產(chǎn)品相比較，大大的超過(guò)了它們，但是我們不能以此就說(shuō)它出現(xiàn)了問(wèn)題，或者資產(chǎn)就開始泡沫化了。沒(méi)有資本市場(chǎng)之前，整個(gè)銀行體系的金融資產(chǎn)和全社會(huì)所對(duì)應(yīng)的實(shí)務(wù)相比較，實(shí)際上前者已經(jīng)是要大于后者的。有資本市場(chǎng)之后，因?yàn)樗惺杏实母拍睿Y產(chǎn)已經(jīng)杠杠化了，這就更加出現(xiàn)了泡沫。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，發(fā)達(dá)國(guó)家的金融市場(chǎng)，特別是市場(chǎng)化證券化的金融資產(chǎn)，總的市值它有時(shí)候是GDP的幾倍。那些不發(fā)達(dá)國(guó)家的金融資產(chǎn)的總價(jià)值還沒(méi)占到GDP的一小部分，只有10%，20%，或者50%。那不能因此就說(shuō)發(fā)達(dá)國(guó)家出現(xiàn)了巨大的泡沫，發(fā)展中國(guó)家落后的國(guó)家反而是正常的。
　　顯而易見，落后的國(guó)家是在向所謂的資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)泡沫的那個(gè)方向發(fā)展。所以從這個(gè)意義上說(shuō)，金融市場(chǎng)的發(fā)展，特別資本市場(chǎng)的發(fā)展，它就是資產(chǎn)價(jià)值迅速膨脹的過(guò)程。而且還是一個(gè)國(guó)家發(fā)達(dá)的一個(gè)非常重要的標(biāo)志。很多人老說(shuō)泡沫，我認(rèn)為泡沫一定要站在未來(lái)的角度來(lái)看，還站在凈資產(chǎn)的時(shí)代，那是看不清楚的。現(xiàn)在還有很多學(xué)者寫文章，他總拿實(shí)體經(jīng)濟(jì)的物品和金融資產(chǎn)的總市值相比較，如果我把這個(gè)東西全變現(xiàn)，我把它全賣掉，肯定沒(méi)有這么多相對(duì)應(yīng)的物質(zhì)產(chǎn)品。
　　《經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊》：但那是不可能的事情。
　　吳曉求：這是不可能，這個(gè)假設(shè)本身就是錯(cuò)誤的。
　　
　　金融經(jīng)濟(jì)時(shí)代新的經(jīng)濟(jì)特征
　　
　　《經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊》：你能不能論證一下或者表述一下這種現(xiàn)象，人類歷史發(fā)展到今天這個(gè)階段，它已經(jīng)成為一個(gè)必然的，新的一種經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的表現(xiàn)形態(tài)。
　　吳曉求：這應(yīng)該說(shuō)是當(dāng)前理論界正在研究的一個(gè)非常重要命題。
　　《經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊》：泡沫作為貶義詞的居多，甚至是現(xiàn)在的主流意見，但是我們剛剛談到的，它是必然的，是一種新的結(jié)構(gòu)形態(tài)，把它表述為必然性、合理性還很少見到。
　　吳曉求：剛才你提出這個(gè)問(wèn)題，我花了大概一年多的時(shí)間寫了一篇論文，想探討為什么在全球范圍內(nèi)，金融資產(chǎn)的成長(zhǎng)速度大大快于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度。經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)主要的部分還是來(lái)自于資本市場(chǎng)證券化的金融資產(chǎn)，它的市值成長(zhǎng)速度非常快，但這種現(xiàn)象很多人說(shuō)是泡沫化的過(guò)程，說(shuō)它未來(lái)肯定有嚴(yán)重的金融危機(jī)。
　　我的研究表明，金融資產(chǎn)以一個(gè)明顯快于實(shí)體經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的速度而成長(zhǎng)，這應(yīng)該是一個(gè)基本趨勢(shì)，一個(gè)國(guó)家的金融結(jié)構(gòu)發(fā)生了根本性的變化，或者說(shuō)它的金融結(jié)構(gòu)是市場(chǎng)化的金融結(jié)構(gòu)的必然趨勢(shì)。
　　在一個(gè)階段內(nèi)，這個(gè)階段大概是20年，也許會(huì)更長(zhǎng)一點(diǎn)，金融資產(chǎn)價(jià)值的增長(zhǎng)速度，快于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度，從而呈現(xiàn)一個(gè)剪刀差的態(tài)勢(shì)，表現(xiàn)出一種相對(duì)發(fā)散的狀態(tài)，這是一種必然趨勢(shì)。
　　這個(gè)必然趨勢(shì)建立在兩個(gè)命題基礎(chǔ)上。第一個(gè)命題是投資于這個(gè)市場(chǎng)化金融資產(chǎn)的投資者，作為一個(gè)群體，我始終認(rèn)為，在他們可以接受的信息范圍內(nèi)，應(yīng)該認(rèn)定他們的這個(gè)行為是理性的，不能把全體投資者都看成是非理性的。只有文化大革命時(shí)期，那時(shí)群體行為是非理性的，在一個(gè)相對(duì)和平的、相對(duì)穩(wěn)定的環(huán)境下，每個(gè)人作出的群體投資行為，最后的結(jié)果表現(xiàn)的是一個(gè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)完全不同的成長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，它應(yīng)該是理性的一種行為。第二個(gè)命題是社會(huì)提供給這些投資者賴以決策的信號(hào)信息，我們認(rèn)定大體上也是理性的，雖然這其中有個(gè)別的信息可能是不真實(shí)的，但是總體上看它還是真實(shí)的。如果說(shuō)這兩個(gè)假定是成立的話，那我說(shuō)這種趨勢(shì)就是必然的。
　　金融市場(chǎng)的發(fā)展和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)表現(xiàn)出了一個(gè)整體上前者快于后者的這樣基本趨勢(shì)。為什么是這樣，當(dāng)然這是個(gè)謎，但是我相信這是一種必然。
　　《經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊》：你還是沒(méi)有把你所發(fā)現(xiàn)的，所論證的東西干脆徹底地?cái)[脫傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的束縛。
　　吳曉求：對(duì)，我現(xiàn)在基本上還沒(méi)有擺脫它的束縛，說(shuō)資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表，我認(rèn)為這是一個(gè)沒(méi)有得到論證的簡(jiǎn)單的結(jié)論，而且這是一個(gè)偽命題，事實(shí)上不是這樣的，金融資產(chǎn)，特別是股票市場(chǎng)的資產(chǎn)價(jià)格，很難說(shuō)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表，如果是晴雨表，這兩根線就會(huì)保持一個(gè)大體上平穩(wěn)的關(guān)系，晴雨表轉(zhuǎn)換成政策的話，它就會(huì)對(duì)市場(chǎng)采取某種控制的措施。
　　吳曉求：因?yàn)槌砷L(zhǎng)的太快，顯而易見已經(jīng)不再是晴雨表，肯定是泡沫。所以我對(duì)晴雨表的這種說(shuō)法是持否定態(tài)度的。
　　《經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊》：晴雨表說(shuō)法的判斷根據(jù)，還是源于傳統(tǒng)社會(huì)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)是傳統(tǒng)的社會(huì)機(jī)構(gòu)和社會(huì)運(yùn)行模式，現(xiàn)在就是一種新經(jīng)濟(jì)機(jī)制的表現(xiàn)。是經(jīng)濟(jì)進(jìn)入到一個(gè)金融經(jīng)濟(jì)時(shí)代的一個(gè)必然。
　　
　　不能拿舊坐標(biāo)去衡量新的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)
　　
　　《經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊》：很多世界上的權(quán)威經(jīng)濟(jì)學(xué)家的預(yù)言都一次一次的失敗。他們都在說(shuō)這個(gè)泡沫什么時(shí)候要破了，但始終預(yù)測(cè)不準(zhǔn)？
　　吳曉求：可以說(shuō)世界上絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家都還在用原來(lái)的坐標(biāo)。比如說(shuō)在中國(guó)前段時(shí)間談得比較多的希勒，希勒是泡沫論的主要代表，他把20世紀(jì)末期美國(guó)股票價(jià)格的上漲看作是一個(gè)虛假的繁榮，但是他不知道，如果換一個(gè)新的坐標(biāo)來(lái)看，它就是個(gè)基本的趨勢(shì)。
　　《經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊》：這新的坐標(biāo)是什么？
　　吳曉求：新的坐標(biāo)就是整個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)生了根本性的變化，這個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)帶來(lái)了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)發(fā)生的變化。如果當(dāng)資產(chǎn)都很實(shí)物化的時(shí)候，這個(gè)現(xiàn)象是不可能出現(xiàn)的；現(xiàn)在人們對(duì)資產(chǎn)的這種結(jié)構(gòu)性的需求已經(jīng)發(fā)生了根本性的變化。現(xiàn)在，在不同的投資者人群里可以看得非常清楚，落后的投資者人群，他們的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)肯定是很實(shí)物化的，要不就是買地，要不就是買房子，買了很多房子，那么他們的金融資產(chǎn)，即使有的話更多的是銀行存款。而另一些群體可能追求的就是流動(dòng)性很好的。收益和風(fēng)險(xiǎn)匹配很高的一些金融資產(chǎn)，那么，這個(gè)落后的理念、結(jié)構(gòu)的投資人群，向市場(chǎng)化比較高的人群轉(zhuǎn)移是全社會(huì)的一個(gè)基本趨勢(shì)，就是因?yàn)檫@種基本趨勢(shì)，帶來(lái)了全社會(huì)金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)發(fā)生根本性的變化比如我們現(xiàn)在中國(guó)人的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，和美國(guó)人的相比較，還是很落后的，中國(guó)證券化的金融資產(chǎn)，還是只占到20%左右而在美國(guó)大概是80%左右。
　　我們的方向一定是由20%變成80%的趨勢(shì)走。實(shí)際上人們對(duì)金融資產(chǎn)的需求已經(jīng)發(fā)生變化了，開始喜歡證券化的、市場(chǎng)化程度很高的金融資產(chǎn)，這個(gè)需求結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)移，上又推動(dòng)了整個(gè)金融資產(chǎn)的增長(zhǎng)。所以在這種情況下，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化，帶來(lái)金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的大調(diào)整。在前段時(shí)間很多媒體輿論批評(píng)全民炒股，全民炒股實(shí)際上就是，中國(guó)社會(huì)的整個(gè)金融資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)正在發(fā)生根本性變化的一個(gè)現(xiàn)象，而對(duì)這種悄然發(fā)生的變化，大家還在用原來(lái)的坐標(biāo)系來(lái)思考，全民炒股只是金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)發(fā)生根本性變化的一種表象，你不可以要求中國(guó)人還要持有銀行的儲(chǔ)蓄存款。而且所謂全民炒股，顯而易見是想適度改變這種局面，想使中國(guó)的社會(huì)居民從原來(lái)的絕對(duì)持有銀行的儲(chǔ)蓄存款這種落后的金融資產(chǎn)，慢慢變成一個(gè)儲(chǔ)蓄存款和基金、股票、債券，還有其它品種并存的局面，這是一個(gè)必然的趨勢(shì)。
　　《經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊》：你剛剛描述的都是說(shuō)“知其然”，我想能不能尋求“知其所以然”，我知道這是一個(gè)很深入的問(wèn)題。
　　