“財大氣粗”的中糧屯河(11.38,0.03,0.26%)(600737.SH)，似已陷入白糖套保的泥淖，在同行大賺鈔票的2010年，竟落得了營業虧損的下場。
　　日前，中糧屯河發布的年報透露，公司的白糖套保浮虧去年底增至3.9億元，由此，公司2010年年報凈利潤由2009年的2.8億元轉為-5732萬元。中糧屯河的虧損并非不可預見，去年9月底，中糧屯河的白糖套保浮虧已經高達1.06億元，但中糧屯河不改初衷，在2011年1月21日的董事會議上，將期貨操作資金從6億元追加到12億元。其當時依然在加碼持倉的做法，與減倉以控制期貨虧損的業內通行做法相悖。
　　中糧屯河的巨額虧損引起一場空前的責難。有媒體質疑，中糧屯河無視投資者利益，不顧一切賭上身家性命，拿國資賭博。此外，亦有業內專家認為，中糧只是披上了套保的皮，玩的是保守的政治套保，在期貨市場操作具有平抑價格的功能。
　　凈利潤跳水非套保失誤？
　　中糧屯河2010年的凈利潤上演了一場觸目驚心的跳水戲，根據其2010年年報，凈利潤由2009年的2.8億元直線下滑為-5732萬元。
　　事實上，2010年糖價飛漲，對大部分糖企而言，是個美好的豐收年。貴糖股份凈利潤實現了205.54%的增長，歸屬于上市公司股東的凈利潤從2009年的2998萬元增加至9162萬元；而南寧糖業(18.90,0.02,0.11%)凈利潤也實現了50.85% 的增長，歸屬于上市公司股東的凈利潤從2009年的1.2億元增加至2010年的1.8個億。
　　令人納悶的是，中糧屯河卻將業績下滑歸因于番茄醬利潤下降，根本不提套保的“失誤”。據了解，中糧屯河是中糧集團農業產業化單元的龍頭企業，中國最大的甜菜糖生產商之一，同時也是亞洲最大、世界第二的番茄醬及番茄制品制造、銷售商。
　　中糧屯河表示，雖然本年度食糖價格較好，實現盈利大幅超過預算，但是超過部分不足以完全彌補番茄醬的虧損帶來的影響，以致公司2010年度利潤下降50%以上。
　　然事實似乎并非如此，中糧屯河白糖套保頭寸的浮動虧損在2010年增至3.9億元，相比之下，庫存番茄醬計提減值的6000余萬元也許是“小巫見大巫”。
　　據中糧屯河年報所披露數據，“其他流動負債”項目下“白糖期貨遠期合約公允價值”去年底的期末余額已由去年初的8471萬元增至3.93億元，在一年內增加了3.08億元。
　　如此巨額的虧損，實際上在去年底已經初見端倪，去年9月底，中糧屯河的白糖套保浮虧已經高達1.06億元。
　　期貨操作資金飆至12億
　　讓人不解的是，在2011年1月21日的董事會議上，中糧屯河將期貨操作資金從6億元追加到12億元，竟動用了相當于其現貨全年業務的資金量來操作杠桿交易的期貨套保業務。根據中糧屯河2010年上半年年報，上半年甜菜制品的銷售總收入僅6.03億元，由此推算該公司全年甜菜糖的收入也不過十二三億元。
　　而中糧屯河的12億套保資金似乎大大超出了實際所需。據了解，該公司每年甜菜糖產量大約為30萬噸，而按照當前7000元／噸的價格、16%的期貨保證金計算，在白糖100%保值的情況下， 12億元的資金可以保值白糖100萬噸，但公司產量加庫存量2011年也很難達到這一數字。
　　于是媒體當時質疑，中糧屯河的期貨頭寸已存在或潛藏著巨額虧損需要抵補，為了防止被強行平倉，才在3個月內倍增套保資金。事實證明，去年底中糧屯河的套保資金也確實頗為緊張。據2010年年報，截至資產負債表日，中糧屯河已將價值4872萬元的存貨，注冊為白糖期貨標準倉單，并已在鄭商所辦理倉單抵押，用于沖抵在中糧期貨的期貨保證金頭寸。
　　但當時中糧屯河相關負責人解釋道，12億元只是董事會批準的一個額度，并不是現在就要把這12億元全部花掉，實際上，中糧屯河并不差錢。
　　中糧屯河的“另類做法”不止于此，當時，不少同行企業在早期已經割肉出局。據一德期貨研究員楊志昌向時代周報記者分析，中糧屯河從5000元/噸開始套期保值，不斷加碼平抑價格，攤平成本，結果期貨市場的套保頭寸最終巨量積累，導致重大損失。而同行企業很早就已經出局，避免了這場橫禍。
　　楊志昌認為，從白糖壓榨的成本來看，2010年榨季的白糖成本價格在4500元/噸以下，因此當白糖期貨價格上漲至5000元/噸以上時，中糧屯河果斷做空，中糧屯河入場時間偏早，當期貨價格不斷大漲，2010年末糖價飆升至7300元/噸以上，以至于中糧屯河在期貨市場每噸虧損近2000元。
　　巨虧背后的“政治任務”
　　中糧屯河在套保上的“失誤”并不孤單，近幾年央企套保屢屢被套，巨虧隊伍中有中航油、深南電、東航、國航等。
　　據了解，深南電、國航等公司做的根本不是套保。國際投行將高風險衍生品包裝成套保產品賣給金融市場的中國企業。在深南電合約中，高盛的子公司將復合期權的激活權控制在手中，航空公司簽訂所謂套保的衍生品合約時，免費送出了雙倍的看跌期權。事實上，這些企業把高風險的金融衍生品當成套保，而他們的機制根本不適合高度靈活的世界金融市場。
　　但中糧屯河與此不同。著名的財經人士葉檀(專欄)指出，中糧從事的是政治性套保，在期貨市場操作具有平抑價格的功能，因此中糧大多以空單為主，偶爾看準方向進行投機性短期操作，但旋即平倉，保留原有倉位不變，絕不過多戀戰。此次中糧期貨操作大多以現貨交割正體現了盈利兼平抑的目的。
　　安邦咨詢研究員陳業向時代周報記者表示，中糧屯河的行為，或從政治與糧食安全的角度出發。在通貨膨脹的壓力下，農產品(18.70,0.00,0.00%)單邊上漲，基本很難找到空頭，中糧作為國企，是非常有分量的參與者，堅決做空，一定程度上抑制了市場上漲的幅度。據世行公布的監測報告書，，今年1月份全球糧價總體指數同比增長29%，已經逼近2008年6月份的創紀錄高水準。
　　“但事實上，單靠一個公司，難以扭轉整個需求，嚴格意義上，中糧屯河的行為沒有太大的意義。”陳業表示。
　　目前，中糧屯河已經不斷減少了期貨保證金。中糧屯河今年第一季度報告則顯示，因為期貨保證金的減少，其他應收款已由今年初的7.48億元減少至3.97億元，增幅高達47%；由于期貨浮虧減少，其他流動負債亦由今年初的3.9億元減少為2億元。而鄭商所每天披露的“套期保值持倉數量表”也顯示，中糧期貨席位上的白糖套�？疹^數量已由去年底的2萬余手下降至今年3月底的萬余手。